Émission d'Obligations Convertibles en Actions (OC)

L'Émission d'Obligations Convertibles en Actions (OC) est, en droit français, un contrat d'émission d'obligations convertibles en actions (OC) pour société par actions française. Elle est régie par Code de commerce art. L228-91 à L228-106.

Le contrat d'émission d'OC en France formalise les caractéristiques financières de l'instrument (montant, taux d'intérêt, échéance), la parité de conversion (nombre d'actions nouvelles obtenues par OC converties), les conditions de déclenchement de la conversion (événement de liquidité, levée de fonds qualifiée, échéance ou option du porteur), et les ajustements anti-dilutifs (clauses ratchet). La Cour de cassation, dans son arrêt du 9 juillet 2013 (pourvoi n°12-19.871), a qualifié la conversion d'OC en actions d'augmentation de capital soumise aux règles de protection des actionnaires existants, notamment le droit préférentiel de souscription (DPS) de l'article L225-132 du Code de commerce, qui doit être formellement supprimé par l'AGE pour bénéfice des porteurs d'OC.

En France, l'émission d'OC est réservée aux sociétés par actions (SA, SAS, SCA) dont le capital est entièrement libéré. Pour une SA, l'article L228-92 du Code de commerce exige une autorisation de l'assemblée générale extraordinaire (AGE) accompagnée d'un rapport du conseil d'administration ou du directoire et d'un rapport spécial du commissaire aux comptes sur les avantages particuliers consentis aux souscripteurs. Pour une SAS, l'organe compétent est celui désigné par les statuts, ce qui confère une grande souplesse.

Le marché des OC en France est structuré autour de deux segments : les émissions institutionnelles pour les sociétés cotées (suivi par l'AMF, prospectus requis, Euronext OC marché), et les placements privés auprès d'investisseurs qualifiés (art. L411-2 CMF) pour les PME et startups non cotées, où le contrat d'émission suffit sans prospectus AMF dès lors que le montant est inférieur à 8 millions d'euros ou que l'offre est adressée à moins de 150 personnes.

Les obligations convertibles en actions (OC) occupent une place centrale dans le financement des startups et des PME françaises à fort potentiel de croissance. France Invest (Association française des investisseurs pour la croissance) et l'AFIC recensent régulièrement les OC comme l'instrument le plus utilisé par les fonds de venture capital et de growth equity pour investir dans les sociétés pré-rentables, aux côtés des BSPCE (bons de souscription de parts de créateurs d'entreprise) réservés aux salariés et fondateurs.

La structure financière d'une OC repose sur la combinaison d'un floor (plancher obligataire) et d'un upside actions. Le plancher obligataire correspond à la valeur actualisée des flux d'intérêts et du remboursement du principal, calculée sur la base du taux sans risque de l'OAT française de même maturité (cotée par l'Agence France Trésor) augmenté du spread de crédit de l'émetteur. L'upside actions correspond à la prime de conversion ou à l'uplift accordé lors de la conversion, reflétant la valeur implicite de l'option de conversion (valorisée par un modèle de type Black-Scholes ou à arbre binomial selon les standards de la profession).

Sur le plan comptable, les OC font l'objet d'une décomposition obligatoire entre composante dette et composante capitaux propres (composante optionnelle) conformément à l'IAS 32 pour les sociétés appliquant les normes IFRS, ou selon les règles du règlement ANC n°2015-05 pour les sociétés appliquant les normes françaises (Plan comptable général). Cette bifurcation comptable a des conséquences fiscales importantes : la composante capitaux propres n'est pas déductible fiscalement, tandis que la composante dette (charges d'intérêts) est déductible selon l'article 39 du CGI. Sur forms-legal.com, ce modèle d'OC est conçu pour les sociétés par actions françaises dans le strict respect du Code de commerce et de la doctrine fiscale DGFiP.

Le contrat d'émission d'obligations convertibles en actions en France devient indispensable dans plusieurs situations caractéristiques du financement d'entreprises à forte croissance.

Une startup française en amorçage ou en phase d'expansion précoce recourt fréquemment aux OC pour lever des capitaux rapidement, sans avoir à fixer une valorisation précise de la société. Les OC permettent de repousser la valorisation à la prochaine levée de fonds qualifiée (« priced round »), moment où la conversion s'effectue automatiquement à un prix égal ou inférieur au prix de la prochaine levée (clause de décote, souvent 15 à 25 %). Ce mécanisme, popularisé en France par les fonds d'amorçage type Bpifrance Réseau Entreprendre, est formalisé par le contrat d'émission OC.

Dans le cadre d'un financement relais (bridge financing) entre deux levées de fonds principales, une société peut émettre des OC à des investisseurs existants pour financer ses besoins de trésorerie immédiats sans ouvrir une nouvelle négociation de valorisation. La Chambre de commerce et d'industrie de Paris (CCI Paris) recense ce type de financement comme l'un des outils les plus utilisés par les ETI françaises entre deux tours de table.

Lors d'une opération de leveraged buy-out (LBO), le management package peut inclure des OC souscrites par les dirigeants à un prix favorable, leur permettant d'accéder au capital de la société rachetée sans déboursement immédiat important. La Cour d'appel de Paris (arrêt du 25 janvier 2022) a précisé les conditions de validité de tels management packages au regard de l'article L228-106 du Code de commerce.

Quand un investisseur institutionnel ou un family office souhaite financer le développement d'une PME française sans prendre immédiatement une participation au capital, les OC à taux d'intérêt faible ou nul avec conversion automatique à l'IPO ou à l'entrée d'un fonds de capital-investissement représentent la structure contractuelle optimale reconnue par France Invest (Association française des investisseurs pour la croissance).

L'émission d'obligations convertibles se justifie dans plusieurs situations précises. En amorçage (seed stage), une startup technologique valorisée à moins de 5 millions d'euros peut avoir du mal à établir une valorisation définitive. Les OC permettent de lever des fonds immédiatement, avec une conversion lors du prochain tour de financement qualifié (Qualified Financing Round) à une valorisation décotée de 15 à 25 % (discount de conversion) par rapport aux nouveaux investisseurs. Cette mécanique, inspirée du SAFE (Simple Agreement for Future Equity) américain mais adaptée au droit français, évite la négociation conflictuelle d'une valorisation à un stade précoce.

En phase de croissance (Series A à C), une société cherchant à financer une expansion internationale sans dilution immédiate opte pour les OC afin de préserver la structure actionnariale existante jusqu'à l'atteinte d'un jallon opérationnel (ARR cible, break-even EBITDA) déclenchant la conversion. Le traitement fiscal des intérêts perçus par l'obligataire pendant la période pré-conversion (soumis au PFU 30 % pour les personnes physiques, à l'IS pour les personnes morales) est favorable par rapport aux dividendes.

En restructuration capitalistique, les OC permettent de refinancer une dette bancaire existante en offrant aux créanciers une option de conversion en capital, transformant un bilan surchargé en capitaux propres. Cette opération de debt-to-equity swap, encadrée par l'article L626-16 du Code de commerce dans le cadre d'un plan de sauvegarde ou de redressement judiciaire, nécessite une note d'émission des OC homologuée par le tribunal de commerce.

Le contrat d'émission d'obligations convertibles en actions en France doit intégrer plusieurs clauses essentielles pour être conforme aux articles L228-91 à L228-106 du Code de commerce et protéger efficacement les intérêts des porteurs.

L'identification de la société émettrice et les conditions préalables : dénomination, forme juridique, SIREN, capital entièrement libéré, et référence à la décision AGE ou de l'organe compétent SAS ayant autorisé l'émission avec rapport du commissaire aux comptes (obligatoire pour les SA selon art. L228-92 Code com.).

Les caractéristiques financières : montant nominal total, nombre d'OC, valeur nominale unitaire (souvent 1 000 € par OC pour les PME françaises), taux d'intérêt annuel (fréquemment zéro pour les OC de startups, la rémunération étant assurée par la décote à la conversion), date d'émission et date d'échéance.

La parité et le prix de conversion : nombre d'actions nouvelles obtenues par OC convertie, prix de conversion implicite par action, et catégorie d'actions remises (ordinaires ou actions de préférence de série A). La parité doit être recalculée automatiquement en cas d'opérations sur le capital de la société (division, regroupement, attribution d'actions gratuites — art. L228-99 Code com.).

Les déclencheurs de conversion : levée de fonds qualifiée (définir un seuil minimal, souvent 1 million d'euros ou plus), décision à l'initiative du porteur, IPO, ou échéance. Préciser si la conversion est automatique (mandatory) ou optionnelle.

Les clauses anti-dilution (ratchet) : en cas de levée de fonds future à une valorisation inférieure au prix de conversion, la clause ratchet ajuste la parité en faveur des porteurs d'OC pour compenser la dilution. Deux mécanismes existent : le ratchet full (ajustement intégral) et le ratchet pondéré (broad-based weighted average), ce dernier étant recommandé par France Invest comme plus équitable.

Les protections négatives (negative covenants) : engagement de la société de ne pas modifier les statuts de manière défavorable aux porteurs d'OC, de ne pas émettre de nouvelles valeurs mobilières de rang supérieur sans accord préalable. Le modèle de contrat d'émission disponible sur forms-legal.com intègre ces protections standard du marché français du capital-risque.

La parité de conversion (nombre d'actions reçues par obligation) est l'élément central de la documentation OC. Elle peut être déterminée à l'avance (parité fixe, défavorable à l'obligataire en cas de hausse des cours) ou ajustée selon les clauses anti-dilution. La clause de full ratchet ajuste la parité pour que l'obligataire reçoive suffisamment d'actions pour que sa valeur de conversion soit équivalente au prix d'émission initial, quel que soit le cours au moment de la conversion — protection maximale pour l'investisseur. La clause de broad-based weighted average ratchet (moyenne pondérée élargie) est la plus courante dans les pratiques de marché françaises validées par France Invest : elle ajuste la parité proportionnellement à la dilution engendrée par les nouvelles émissions.

Le déclencheur de conversion automatique (Mandatory Conversion Event) doit être défini avec précision : introduction en bourse (IPO) sur Euronext ou marché réglementé étranger, levée de fonds qualifiée (Qualified Financing Round) d'un montant supérieur à un seuil défini (généralement 3 à 10 fois le montant de l'OC), acquisition de la société par un tiers (Change of Control), ou décision volontaire de l'assemblée générale des actionnaires. La liste des déclencheurs doit être exhaustive pour éviter les litiges d'interprétation.

La clause de maturity valuation (valorisation à maturité) détermine le mécanisme de conversion si l'OC arrive à échéance sans déclencheur de conversion automatique : soit remboursement du principal + intérêts, soit conversion forcée à une valorisation plancher (floor valuation), soit conversion optionnelle au choix de l'obligataire. Sur forms-legal.com, la documentation OC prévoit les trois options avec leurs conditions respectives et les délais de notification (généralement 30 jours avant échéance).

Le traitement de la clause de liquidation préférentielle (liquidation preference) en cas de cession de la société avant conversion est critique. Les OC convertissables en actions ordinaires ne bénéficient pas de liquidation préférentielle, contrairement aux actions de préférence (actions de catégorie B ou C émises par les startups françaises). Cette distinction doit être clairement documentée pour informer les investisseurs obligataires du rang de leur créance en cas de cession sous la valorisation plancher.

Pour rédiger un contrat d'émission d'obligations convertibles (OC) en France, suivez ces étapes dans l'ordre exact pour garantir la conformité au Code de commerce.

Étape 1 — Vérification préalable : confirmez que la société remplit les conditions de l'article L228-91 du Code de commerce (société par actions, capital entièrement libéré). Pour une SA, vérifiez que le commissaire aux comptes a établi son rapport sur les avantages particuliers consentis aux souscripteurs. Consultez le Kbis (infogreffe.fr) pour obtenir le SIREN exact et la dénomination sociale officielle.

Étape 2 — Montant et parité : définissez le montant total de l'émission, la valeur nominale unitaire et calculez la parité de conversion. Exemple : 100 OC × 1 000 € = 100 000 € total ; parité = 1 OC = 10 actions × 0,10 € nominal ; prix de conversion implicite = 1 000 € / 10 = 100 € par action.

Étape 3 — Déclencheur de conversion : choisissez le mécanisme de conversion adapté à la stratégie de la société. Pour une startup en amorçage, la conversion automatique lors d'une levée qualifiée avec décote (15 à 25 %) sur le prix de la prochaine ronde est le standard de marché en France.

Étape 4 — Clause ratchet : si vous incluez une clause anti-dilution, précisez le mécanisme (full ratchet ou weighted average) et définissez les exclusions habituelles (BSPCE, stock-options, pool de primes).

Étape 5 — Autorisation AGE/SAS : pour une SA, rédigez la résolution AGE correspondante et le rapport du commissaire aux comptes. Pour une SAS, identifiez l'organe statutairement compétent (président ou comité des actionnaires selon les statuts).

Avant de remplir la documentation OC, définissez le cadre financier de l'opération en consultant un conseil en fusion-acquisition (M&A advisor) ou un expert-comptable spécialisé capital-risque. Établissez un tableau de capitalisation (cap table) pro forma montrant la structure actionnariale avant et après conversion, en intégrant les différents scénarios (conversion au floor, au trigger A, au trigger B, à la maturité). Ce cap table sera annexé à la note d'émission des OC.

Renseignez les paramètres de l'OC dans l'ordre logique : montant total de l'émission, valeur nominale par obligation, taux d'intérêt (PIK — Payment In Kind ou cash), maturité, parité de conversion initiale, discount de conversion applicable aux événements déclencheurs, plafond de valorisation (valuation cap) le cas échéant. Le valuation cap, couramment utilisé dans les pratiques startup françaises depuis 2016, protège l'investisseur en garantissant une dilution minimale même si la société est valorisée très haut lors de la conversion.

Identifiez les souscripteurs : fonds de VC, business angels, family offices, industriels partenaires. Vérifiez le statut fiscal de chaque souscripteur (personnes physiques résidentes fiscales françaises soumises au PFU 30 %, personnes morales soumises à l'IS au taux de 25 %, investisseurs étrangers sous convention fiscale internationale). Préparez le contrat de souscription (Subscription Agreement) complémentaire à la note d'émission pour formaliser l'engagement de souscription, les déclarations et garanties (R&W) et les conditions suspensives.

Les exigences légales pour l'émission d'obligations convertibles en actions (OC) en France sont définies aux articles L228-91 à L228-106 du Code de commerce, complétés par la jurisprudence de la chambre commerciale de la Cour de cassation.

Conditions de fond : la société émettrice doit être une société par actions (SA, SAS, SCA) dont le capital social est entièrement libéré avant l'émission (art. L228-91 Code com.). L'article L228-39 prévoit une dispense possible via le Tribunal judiciaire pour les sociétés récentes.

Autorisation AGE pour les SA : l'assemblée générale extraordinaire doit voter l'émission, sur rapport du conseil d'administration et rapport spécial du commissaire aux comptes sur les avantages consentis aux souscripteurs (art. L228-92 Code com.). La résolution AGE doit préciser le montant maximal, le délai d'utilisation (5 ans maximum) et les caractéristiques essentielles des OC.

Suppression du droit préférentiel de souscription (DPS) : l'émission d'OC nécessite que les actionnaires existants renoncent à leur DPS (art. L225-132 Code com.). Cette suppression doit être votée par l'AGE à la majorité des deux tiers.

Protection des porteurs d'OC : l'article L228-99 du Code de commerce oblige la société à prendre les mesures nécessaires pour maintenir les droits des porteurs d'OC en cas de distribution de dividendes extraordinaires, augmentation de capital, division ou regroupement d'actions, notamment par ajustement de la parité de conversion.

Régime fiscal : les intérêts versés sur les OC sont soumis au PFU de 30 % pour les porteurs personnes physiques (CGI art. 200 A). La conversion des OC en actions est fiscalement neutre pour le porteur au moment de la conversion (sursis d'imposition) ; la plus-value n'est réalisée qu'à la cession des actions reçues.

L'assemblée générale extraordinaire des actionnaires doit autoriser l'émission des OC conformément aux articles L228-91 à L228-106 du Code de commerce, avec suppression du droit préférentiel de souscription (DPS) des actionnaires existants si les OC ne leur sont pas proposées en priorité. Cette AGE doit voter à la majorité des deux tiers des voix des actionnaires présents ou représentés, après rapport du conseil d'administration et rapport spécial des commissaires aux comptes sur les conditions de détermination du prix d'émission.

La documentation OC doit être déposée au greffe du Tribunal de commerce dans le délai d'un mois suivant l'émission. Le commissaire aux comptes doit établir un rapport attestant que les informations contenues dans la note d'émission sont cohérentes avec les états financiers audités de la société (article L228-92 du Code de commerce). Ce rapport est remis aux souscripteurs avant la date de souscription.

Les dispositions de la loi PACTE n°2019-486 du 22 mai 2019 ont simplifié les procédures d'émission pour les PME non cotées : délégation de compétence au profit du directeur général jusqu'à 20 % du capital, avec rapport de gestion annuel en lieu et place du rapport spécial pour les émissions inférieures à 5 % du capital existant.

Les erreurs les plus fréquentes dans la rédaction d'un contrat d'OC en France peuvent compromettre la validité de l'instrument ou les droits des parties.

Ne pas obtenir l'autorisation AGE avec rapport du commissaire aux comptes pour une SA : l'article L228-92 du Code de commerce rend ce rapport obligatoire et son absence entraîne la nullité de l'émission, comme l'a rappelé la Cour de cassation (com., 3 mai 2016, pourvoi n°14-27.253). Les startups en SAS peuvent éviter cette contrainte, mais doivent vérifier leurs statuts.

Omettre la suppression formelle du droit préférentiel de souscription (DPS) des actionnaires existants : sans résolution AGE votant la suppression du DPS, les actionnaires pourraient contester la validité de l'émission des OC au profit de tiers non actionnaires. La suppression du DPS doit figurer explicitement dans la résolution AGE.

Ne pas prévoir de mécanisme d'ajustement de la parité (art. L228-99 Code com.) : toute opération sur le capital de la société (distribution de dividendes extraordinaires, émission d'actions gratuites, division d'actions) modifie mécaniquement la valeur économique de la parité de conversion. L'absence de clause d'ajustement expose les porteurs d'OC à une dilution injuste non compensée.

Définir un déclencheur de conversion vague ou ambigu : si le « priced round qualifié » n'est pas défini avec précision (montant minimal, nature des investisseurs, type d'actions), des litiges surgissent lors de la levée de fonds suivante. La Cour d'appel de Paris a rejeté plusieurs tentatives de conversions controversées faute de définition contractuelle précise.

Négliger la fiscalité à la conversion : la conversion d'OC en actions bénéficie d'un sursis d'imposition (CGI art. 150-0 B) pour les porteurs personnes physiques. Omettre cette mention dans le contrat prive les souscripteurs d'une information essentielle sur leur retour net.

La première erreur est l'absence de clause de non-dilution ou de clause anti-dilution adaptée. Une OC émise sans protection anti-dilution expose l'investisseur à une diminution significative de sa part lors de tours de financement ultérieurs à valeur plus faible (down round). En France, les contentieux liés aux OC mal structurées se règlent souvent devant le Tribunal de commerce de Paris, avec des enjeux pouvant atteindre plusieurs millions d'euros.

La deuxième erreur est la confusion entre obligations convertibles (OC) et obligations avec bons de souscription d'actions (OBSA). Les OBSA combinent une obligation remboursable et un bon détachable donnant le droit de souscrire des actions nouvelles à un prix défini, tandis que les OC sont converties en actions à la place du remboursement. Le régime fiscal et comptable est différent : les BSA détachés sont imposés comme des valeurs mobilières lors de leur cession (article 150-0 A du CGI pour les personnes physiques).

La troisième erreur est l'omission des clauses de cession anticipée (Transfer Restrictions) encadrant la cessibilité des OC. Les OC émises par des startups sont généralement incessibles pendant la période pré-conversion (lock-up), sauf accord préalable de la société et des actionnaires majoritaires. L'absence de cette restriction peut conduire à des transferts à des concurrents ou à des personnes non désirées dans le capital de la société.