Un pacte d'actionnaires bien rédigé tranche trois questions en une seule nuit de négociation : qui peut forcer la vente, qui suit, et combien vaut un fondateur qui part mal. La loi française encadre chacune de ces clauses différemment, et les tribunaux ont précisé les limites que même les parties les plus puissantes ne peuvent pas dépasser.
Legal basis: Code civil art. 1103-1104 et Code de commerce L227-15 (SAS)
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Drag-along : forcer les minoritaires à vendre
La clause de drag-along — ou clause d'entraînement — oblige les actionnaires minoritaires à céder leurs titres aux mêmes conditions que l'actionnaire majoritaire lorsqu'un tiers acquéreur se manifeste. En droit français, la liberté contractuelle posée par l'article 1102 du Code civil autorise ce mécanisme. Mais l'opposabilité de la clause aux minoritaires récalcitrants a longtemps été discutée.
La jurisprudence a confirmé qu'une clause de drag-along insérée dans un pacte extra-statutaire est valable entre les signataires. Elle n'est toutefois opposable qu'aux parties qui ont expressément consenti au pacte. Un actionnaire qui n'a pas signé — ou dont les ayants cause universels n'ont pas adhéré — peut résister à l'entraînement. La conclusion pratique : toute entrée d'un nouveau porteur de titres (levée de fonds, mutation par héritage, cession partielle) doit s'accompagner d'un acte d'adhésion au pacte, faute de quoi le mécanisme perd sa mâchoire.
Dans une SAS, la clause peut aussi figurer dans les statuts (article L. 227-16 du Code de commerce), ce qui lui confère une opposabilité plus forte, notamment vis-à-vis des cessionnaires successifs. Dans une SA, l'insertion statutaire est plus délicate car la loi encadre strictement les clauses d'inaliénabilité et d'agrément ; le pacte extra-statutaire reste alors le vecteur habituel, avec les limites d'opposabilité qui s'y attachent.
Deux pièges à éviter : ne pas oublier la règle de l'égalité de traitement (même prix, mêmes conditions pour les minoritaires entraînés) et, pour les sociétés cotées, le seuil de déclenchement de l'offre publique obligatoire fixé par l'AMF. Dès que l'acquéreur franchit 30 % du capital ou des droits de vote, il doit déposer une offre à l'autorité de régulation — le drag-along ne neutralise pas cette obligation.
Tag-along : le droit de suivre, pas l'obligation
Le tag-along — droit de sortie conjointe — est le mécanisme inverse : il autorise les minoritaires à exiger d'être inclus dans la cession lorsque le majoritaire vend à un tiers. Son fondement est purement contractuel (article 1134 ancien, devenu 1103 du Code civil depuis la réforme de 2016). Aucun texte législatif ne l'impose dans les sociétés non cotées, mais les investisseurs en fonds propres l'exigent systématiquement comme condition d'entrée.
La rédaction mérite attention sur deux points. D'abord, le seuil de déclenchement : généralement fixé à une cession portant sur plus de X % du capital, il doit être calibré pour ne pas paralyser les cessions partielles entre fondateurs. Ensuite, le prix de référence : le tag-along doit garantir aux minoritaires un prix au moins égal à celui obtenu par le cédant, pro rata des titres cédés. Toute clause prévoyant un prix inférieur expose à une requalification et à des dommages-intérêts.
Clauses de leaver : le plancher de valorisation good/bad
Les clauses de leaver organisent le rachat forcé des titres d'un fondateur ou d'un manager qui quitte la société. Le droit français ne les nomme pas expressément, mais les valide sur le fondement de la liberté contractuelle, à condition qu'elles ne constituent pas une vente à prix dérisoire prohibée par l'article 1169 du Code civil (contrepartie illusoire ou dérisoire) ou une clause léonine au sens de l'article 1844-1.
La distinction good leaver / bad leaver repose sur les circonstances du départ :
- Good leaver : départ volontaire accepté (retraite, maladie, accord mutuel) ou licenciement sans cause réelle et sérieuse. Le rachat s'effectue à la juste valeur marchande des titres, souvent déterminée par un expert indépendant (article 1843-4 du Code civil, dont les parties ne peuvent pas totalement s'affranchir pour fixer les modalités d'évaluation).
- Bad leaver : démission abusive, faute grave, violation du pacte, non-respect d'un engagement de non-concurrence. Le prix de rachat peut être fixé en dessous de la valeur marchande — d'où l'expression « plancher de valorisation » — mais la décote ne doit pas être nominale ou symbolique, au risque d'être requalifiée en clause pénale manifestement excessive et réduite par le juge (article 1231-5 du Code civil).
La jurisprudence a progressivement tracé une ligne : une décote de 20 à 30 % sur la valeur marchande a été tolérée ; un prix fixé à 1 € symbolique pour des titres représentant une valeur réelle significative a été annulé. Aucun arrêt n'a établi de pourcentage universel — l'appréciation reste casuistique.
Le ratchet : mécanisme de dilution conditionnelle
Le ratchet est une clause par laquelle le pourcentage du capital détenu par les investisseurs augmente (ou celui des fondateurs diminue) si certains objectifs financiers ne sont pas atteints à une date donnée. Il fonctionne généralement via des bons de souscription d'actions (BSA) émis au profit des investisseurs, dont l'exercice est conditionné à la performance.
La validité du ratchet fondé sur des BSA est reconnue sous réserve que le prix d'émission des BSA ne soit pas nul ou purement fictif, ce qui constituerait une libéralité déguisée contraire à l'article 1844-1 du Code civil. La condition de performance doit également être objectivement vérifiable : un critère purement discrétionnaire laissé à l'appréciation d'une seule partie risque d'être requalifié.
Attention à la fiscalité : si le ratchet bénéficie aux salariés-fondateurs et que la décote sur le prix d'exercice est excessive, l'avantage peut être requalifié en salaire imposable, avec cotisations sociales à la clé. Le bon équilibre passe par un prix d'émission cohérent avec la valeur du BSA à la date d'émission.
SAS vs SA : quelle forme choisir pour un pacte efficace ?
La SAS (société par actions simplifiée, régie par les articles L. 227-1 et suivants du Code de commerce) offre une liberté statutaire nettement supérieure à celle de la SA. Les clauses d'inaliénabilité, d'agrément, de préemption, de drag-along et d'exclusion peuvent être directement intégrées dans les statuts d'une SAS, leur conférant une opposabilité automatique à tout cessionnaire et une sanction propre (nullité de la cession non conforme, selon l'article L. 227-15).
Dans une SA, seules certaines clauses peuvent figurer dans les statuts (agrément, par exemple, aux articles L. 228-23 et suivants). Les mécanismes de drag-along ou de ratchet passent par un pacte extra-statutaire, avec le risque d'inopposabilité aux tiers que cela implique. Pour une startup cherchant à lever des fonds en plusieurs tours, la SAS reste la structure de référence depuis plus de vingt ans — non parce qu'elle est parfaite, mais parce que les investisseurs institutionnels connaissent ses rouages et exigent rarement une conversion.
Seuils AMF et offres obligatoires
Les sociétés cotées sur Euronext ou Euronext Growth obéissent à un régime superposé. Le Règlement général de l'AMF (articles 234-1 et suivants) impose le dépôt d'une offre publique d'achat obligatoire dès le franchissement de 30 % du capital ou des droits de vote, ou dès qu'un actionnaire déjà au-delà de 30 % acquiert plus de 1 % en douze mois. Un drag-along qui déclenche ce franchissement contraint l'acquéreur à lancer une OPA — coût non négligeable à anticiper dès la rédaction du pacte.
Pour les sociétés non cotées, l'AMF n'intervient pas. Mais si une cession ultérieure vise une introduction en bourse, les clauses du pacte existant devront être auditées pour compatibilité avec les règles de cotation.
Rédiger un pacte qui tient
Un pacte d'actionnaires pour startup doit anticiper quatre scénarios : la sortie industrielle (cession à un tiers), la sortie financière (introduction en bourse), le départ d'un fondateur et l'échec (liquidation). Chaque clause doit prévoir sa propre mécanique de valorisation, son délai d'exercice et, surtout, sa hiérarchie avec les autres clauses — un tag-along qui bloque un drag-along faute de coordination est l'erreur classique des pactes négociés rapidement sous pression de closing.
L'article 1843-4 du Code civil impose, sauf convention contraire précise, la désignation d'un expert pour évaluer les droits sociaux en cas de désaccord. Prévoir contractuellement les modalités de désignation de cet expert (institution de nomination, délais, frais) évite d'engager une procédure devant le président du tribunal de commerce pour simple défaut de forme.
Enfin, une clause de confidentialité couvre le pacte lui-même. L'ordonnance n° 2016-131 du 10 février 2016 a consacré la responsabilité pour violation de la confidentialité précontractuelle (article 1112-2), mais la preuve du préjudice reste délicate en l'absence de clause expresse dans le pacte lui-même. Mieux vaut stipuler une clause pénale calibrée.
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